Le yuan chinois est-il en train de devenir une monnaie refuge situationnelle ?

Alors que le détroit d’Ormuz est gravement perturbé, le monde est confronté à un véritable choc physique concernant les approvisionnements en pétrole. Selon l’Agence internationale de l’énergie, environ 20 millions de barils de pétrole brut et de produits pétroliers ont transité chaque jour par le détroit d’Ormuz en 2025, ce qui représente environ un quart du commerce maritime mondial de pétrole et près de 20 % des exportations mondiales de GNL.

On aurait pu s’attendre à ce que, face à une perturbation aussi importante, les monnaies refuges traditionnelles telles que le dollar américain et le yen japonais surperforment. Mais une étude récente du China Finance 40 Institute (CF40), l’un des principaux groupes de réflexion économiques chinois, propose une explication différente. En examinant les mouvements des taux de change pendant le conflit du Moyen-Orient, CF40 a conclu que, dans 13 grandes économies représentant plus de 70 pour cent du PIB mondial, la performance des devises était largement déterminée par l’exposition nette de chaque pays au pétrole importé et aux produits pétroliers raffinés.

Les pays les plus dépendants des importations pétrolières ont vu leur monnaie s’affaiblir le plus. Les importateurs de pétrole lourd tels que le Japon et la République de Corée ont été confrontés aux plus fortes pressions monétaires au plus fort de la guerre.

L’analyse du CF40 suggère que le dollar américain a raisonnablement bien résisté, mais principalement parce que l’Amérique est désormais un exportateur net de pétrole. Le yen japonais, en revanche, s’est comporté davantage comme un actif à risque, reflétant la forte dépendance du Japon à l’égard des importations d’énergie. Le groupe de réflexion affirme qu’aucune des deux monnaies n’a reçu la prime supplémentaire de « fuite vers la sécurité » que les marchés accordent normalement au yen et au dollar en période d’incertitude.

Ensuite, il y a le yuan chinois. Même si le pétrole représente désormais moins de 20 % de la consommation totale d’énergie de la Chine, le pays reste un importateur net de pétrole. Pourtant, les économistes du CF40 ont observé que le yuan restait plus fort que ce que la seule exposition énergétique de la Chine aurait suggéré. Cela a conduit le groupe de réflexion à suggérer que le yuan pourrait montrer les premiers signes d’un comportement de valeur refuge : les marchés semblent intégrer la stabilité économique de la Chine, sa base énergétique diversifiée et sa résilience politique.

Depuis le début de la guerre en Iran et jusqu’au 15 mai, le yuan chinois s’est apprécié d’environ trois quarts de pour cent par rapport au dollar. Le yen japonais, le franc suisse et l’euro se sont tous affaiblis. La livre sterling est restée quasiment stable. Les devises les plus exposées au pétrole, notamment le won de la République de Corée et la roupie indienne, ont chuté beaucoup plus fortement.

Ce qui rend la performance du yuan intéressante n’est pas qu’elle ait soudainement supplanté les monnaies refuges. Ce n’est clairement pas le cas. Le renminbi reste confronté à une gestion du compte de capital, à une liquidité offshore limitée et au fait que la plupart des réserves mondiales restent concentrées dans des actifs en dollars. Une monnaie refuge ne se crée pas en un seul épisode.

Mais cet épisode n’en demeure pas moins important, car le statut de valeur refuge n’arrive pas d’un seul coup. Elle s’accumule à travers des moments répétés où les marchés découvrent, en période de tension, quelles économies offrent une résilience, une crédibilité politique et une protection contre le choc particulier en cours. Dans cette crise, le choc ne vient pas principalement d’une peur géopolitique abstraite. Il s’agit de l’accès à l’énergie, de l’exposition au pétrole importé et de la capacité d’une économie à absorber une rupture physique de l’approvisionnement. Dans ces conditions, la Chine semble plus résiliente, voire antifragile, que de nombreux autres grands importateurs. L’énergie solaire, éolienne, nucléaire, hydroélectrique, le charbon, une base industrielle électrifiée croissante et des importations de pétrole diversifiées donnent à la Chine un tampon énergétique plus large que les économies plus étroitement exposées aux importations de pétrole.

L’implication plus large des recherches du CF40 est que la définition d’une valeur refuge pourrait changer. La sécurité des devises est souvent assimilée à la profondeur des marchés financiers occidentaux, à la crédibilité des banques centrales et à la disponibilité de titres d’État très liquides. Ces facteurs comptent toujours énormément. Pourtant, dans un monde caractérisé par des risques de sanctions, des chaînes d’approvisionnement fracturées, des points d’étranglement pour les matières premières et une infrastructure financière militarisée, les marchés pourraient de plus en plus considérer la résilience de l’économie réelle comme faisant partie de l’équation de la valeur refuge. Une monnaie soutenue par la capacité industrielle, la diversification énergétique, la continuité politique et une large base d’épargne intérieure peut commencer à acquérir un autre type de valeur défensive.

Cela ne signifie pas que le renminbi soit déjà une monnaie refuge à part entière. Cela signifie que le yuan pourrait développer des caractéristiques situationnelles de valeur refuge. Son attrait n’est peut-être pas plus fort dans chaque épisode d’aversion au risque, mais dans les chocs où les avantages structurels de la Chine sont directement pertinents, comme la sécurité énergétique, la continuité de l’industrie manufacturière, le commerce, la capacité des infrastructures et la flexibilité du bilan de l’État.

Le test est maintenant de savoir si ce comportement se répète. Si les futurs chocs géopolitiques continuent de produire une surperformance du yuan par rapport aux défis extérieurs mesurés de la Chine, alors l’épisode actuel ressemblera moins à une anomalie qu’à la première étape d’une reclassification du marché. Les monnaies refuges sont en fin de compte construites par l’habitude. Les investisseurs courent vers eux parce que, lors des crises précédentes, ils ont fonctionné. Les résultats du CF40 suggèrent que le renminbi vient peut-être de passer l’un de ces premiers tests de crise.

Le dollar américain reste la valeur refuge mondiale historique. Mais la hiérarchie de la sécurité monétaire mondiale pourrait devenir moins automatique et plus conditionnelle. Dans un monde où la prochaine crise pourrait être un choc de chaîne d’approvisionnement, un choc énergétique ou un choc de sanctions plutôt qu’une panique financière conventionnelle, les devises qui surperformeront ne seront pas nécessairement uniquement celles qui jouissent de la plus longue réputation de valeur refuge. Les marchés peuvent également se tourner vers des économies capables de continuer à produire, à échanger et à absorber les chocs lorsque le système est sous pression. Sur la base de ces mesures, la performance du yuan chinois mérite qu’on s’y attarde.